阐述标题：《主交易务超预期，老本开支短期扰动，AI生态价值冉冉浮现——腾讯控股（0700.HK）2025年三季报功绩点评》

阐述发布日历：2025年11月14日

分析师：付天姿，CFA，FRM（执业文凭编号：S0930517040002）

分析师：宾特丽亚（执业文凭编号：S0930525090001）

议论研报

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功绩点评：腾讯控股25Q3驱逐交易收入1929亿元，同比增长15.4%，超彭博一致预期（下文简称一致预期）2.15%。Non-IFRS交易利润726亿元，超一致预期0.58%；交易利润率37.6%（一致预期为38.2%），低于预期主要系销售用度超预期13.1%、研发用度超预期10.1%，但公司通过优化运营效果，行政用度低于预期8.9%，对冲了对利润率的负面影响。Non-IFRS净利润706亿元，超一致预期6.84%，净利率36.6%（同比+0.8pcts）。

游戏：国际游戏营收大幅超预期，长青游戏撑合抄原土游戏营收肃肃增长。25Q3公司游戏营收636亿元，同比增长22.8%，超一致预期5.21%。

1）原土游戏：25Q3营收428亿元，同比增长14.7%，超预期1.26%；25Q3《三角洲活动》活水位居国群众业第三，DAU从2000万快速增长至3000万，9月平均在线峰值环比增长17.4%。

2）国际游戏：25Q3营收208亿元，同比增长43.4%，大幅超预期14.8%；supercell收入增长、新收购游戏责任室、《皇室干戈》25M9平均DAU和活水转换高档成分鼓舞国际收入超预期加快增长。

告白和企业就业：AI初始告白架构升级与ROI擢升，Agent赋能云平台。25Q3公司营销就业收入362亿元，同比增长20.8%，超一致预期1.81%。本季度告白加载率擢升，智能投放居品矩阵AIM+灵验擢升ROI，AI初始eCPM擢升。25Q3公司金融科技与企业就业收入582亿元，同比增长9.6%，超预期0.07%。腾讯云Agent 3.0平台功能合手续更新，AI推理部署效果擢升。

老本开支低于预期为短期扰动，AI永恒计策愈加了了。25Q3公司老本开支130亿元，同比下滑24%，低于预期43.9%。左证功绩电话会，老本开支下滑主要受供应链影响。公司加大AI研发进入，25Q3研发用度创单季历史新高，混元图像和3D模子性能行业起头，其中混元3D模子下载量已卓绝300万。公司聚焦于AI Agent与玩忽生态的聚首，合手续清楚流量护城河。

盈利预测、估值与评级：公司新游管线足够，PC/国际游戏收入占比擢升改善毛利率，元宝和AI Agent认知玩忽生态价值，有望平稳流量护城河、擢升永恒告白估值核心。研讨到国际游戏合手续超预期增长，AI里面分娩力器具初始降本增效，上调25-27年Non-IFRS归母净利润预测至2658/2984/3351亿元（比较前次预测+4.0%/+3.5% /+4.0%），现价对应PE 21x/19x/17x；研讨到公司主交易务肃肃增长提供安全垫，估值具备性价比，保管“买入”评级。予以26年游戏20x PE，数字内容10x PE，营销就业22x PE，金融科技20x PE，云就业5x PS，股权投资70%折价，上调公司主见价至741港元。

风险提醒：监管不笃定性风险，宏不雅经济风险，游戏发扬不达预期，竞争加重。

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